□復(fù)旦大學(xué)國際金融系副教授

　　流動性過剩是我國宏觀經(jīng)濟面臨的一個主要問題，它反映的是經(jīng)濟體中的貨幣發(fā)行量過多，超過了經(jīng)濟均衡時的貨幣需求水平，經(jīng)濟體中蘊含了大量的游離于經(jīng)濟體之外的閑置貨幣。它不僅影響貨幣市場，還影響商品市場、資產(chǎn)市場、外匯市場及國內(nèi)固定投資。流動性過剩是信用經(jīng)濟下的一個產(chǎn)物，它是信用貨幣的一種擴張，從國際貨幣體系的演變過程來看，從金本位制——國際金匯兌本位——美元本位制——牙買加體系的逐步演變過程中，就多次出現(xiàn)流動性過剩問題。

　　在當(dāng)今的國際貨幣體系下，流動性過剩也是一個全球性的問題，它源于當(dāng)今的國際信用貨幣，以及各國經(jīng)濟實力和貨幣地位的不對等，發(fā)達(dá)國家利用自己在世界經(jīng)濟地位中所處的經(jīng)濟實力，可以更多地輸出本國貨幣資產(chǎn)，而調(diào)節(jié)本國國際收支的責(zé)任較弱，宏觀經(jīng)濟政策的約束力也較弱。

　　發(fā)達(dá)國家的貨幣仍然處于國際的主導(dǎo)地位。雖然現(xiàn)在的國際貨幣體系不再是布雷頓森林體系下的“美元雙掛鉤”制度，但是美元作為國際貨幣的功能并沒有減弱。美元等貨幣繼續(xù)充當(dāng)國際支付和清算的功能，能夠獲得巨額的鑄幣稅。雖然發(fā)達(dá)國家的貨幣已經(jīng)脫離黃金，但是充當(dāng)國際貨幣的主導(dǎo)地位仍然很強，在國際貿(mào)易和投資方面，處于優(yōu)勢，而發(fā)展中國家則處于相對的不利地位。發(fā)達(dá)國家資本的貨幣擴張和貨幣貶值，導(dǎo)致全球流動性過剩，資本流入發(fā)展中國家，對發(fā)展中國家貨幣產(chǎn)生很大的沖擊，導(dǎo)致這些國家的匯率發(fā)生大幅度波動。一旦投機資本獲利回流，導(dǎo)致這些發(fā)展中國家承受巨大的損失。因此發(fā)達(dá)國家容易向其他國家轉(zhuǎn)嫁貨幣風(fēng)險，發(fā)展中國家更容易受到外國資本的沖擊。

　　國際收支調(diào)節(jié)的不對稱性，美元貶值的風(fēng)險增加。美元仍然是國際上主要的儲備貨幣，對國際收支的調(diào)節(jié)具有不對稱性，別的國家調(diào)節(jié)國際收支的逆差必須要儲備美元，而美國只要通過本國美元貨幣輸出就可以調(diào)節(jié)。由于美元是國際儲備貨幣，可以增加進(jìn)口，用廉價的貨幣獲得更多的國外資源，這也是美元大量輸出的一個重要原因。其結(jié)果是其他國家美元的累積越多，美元輸出的就越多，全球的流動性就越多。這些過剩的美元要在全世界尋找新的投資機會，資金在全球范圍內(nèi)流動，導(dǎo)致全球的流動性過剩，不斷推高全球的金融資產(chǎn)的價格。同時過多的美元會導(dǎo)致美元的幣值下降，美元存在貶值的風(fēng)險。

　　美國通過美元資本輸出，沒有最后的承諾機制，發(fā)展中國家持有外匯儲備面臨更大的風(fēng)險。在布雷頓森林體系下相比，如果其他國家的美元儲備貨幣過多，可以到美國兌換黃金。在現(xiàn)在的國際貨幣體系下，美國可以更加自由輸出美元，無需承擔(dān)在布雷頓森林體系下美元兌換黃金的最終職能，這種職能由各國貨幣和美元的自由浮動來解決。因此在這樣的制度安排下，美國可以輸出美元，而不用承擔(dān)相應(yīng)的兌換責(zé)任。其他國如果美元過多，就要承擔(dān)美元貶值的風(fēng)險，沒有兌換黃金的最后承諾機制，其他國家的美元外匯儲備面臨更大的風(fēng)險。

　　制度約束削弱。在布雷頓森林體系下，美國為了維持“雙掛鉤”制度，必須增加相應(yīng)的制度約束，否則匯率制度將面臨崩潰的風(fēng)險。而現(xiàn)在很多國家的匯率制度是本國貨幣單向釘住美元的。美國不需要承擔(dān)任何責(zé)任和義務(wù)，他可以利用美元國際地位的優(yōu)勢，擴張貨幣，增加進(jìn)口和對外投資，獲得鑄幣稅。而其他國家獲得美元儲備資產(chǎn)，在釘住匯率制度的條件下，這些國家國內(nèi)擴張貨幣，本國流動性將過剩，但由于本國貨幣不是國際貨幣，它不能夠像美元那樣自由輸出，獲得鑄幣稅。

　　國際貨幣協(xié)調(diào)的地位是不對稱的。由于美國實行的是浮動匯率制度，他既不釘住黃金，也不和其他國家貨幣釘住，因此其他國家由于美元儲備貨幣過多導(dǎo)致的經(jīng)濟過熱，美國不需要進(jìn)行任何干預(yù)和協(xié)調(diào)措施，所有的問題都由釘住美元的國家自己解決，所有的調(diào)控責(zé)任都由這些國家自行承擔(dān)。因此從當(dāng)今的國際貨幣體系來看，美元作為國際貨幣，可以獲得大量的鑄幣稅，而又不需要像布雷頓森林體系那樣，需要承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任和義務(wù)；一些發(fā)展中國家的貨幣相對處于劣勢，他不能夠獲得鑄幣稅，同時自己又必須承擔(dān)美元貨幣擴張帶來的一系列問題，獨自承擔(dān)干預(yù)的責(zé)任，這是國際收支和匯率調(diào)控的不對稱性，國際貨幣體系存在明顯的強弱失衡。

　　發(fā)展中國家貨幣往往是依附于發(fā)達(dá)國家貨幣。通常在匯率制度的選擇中，不同國家的偏好是不同的。如像美國等這樣的經(jīng)濟大國，國際貿(mào)易相對本國的經(jīng)濟總量來說是有限的，故它們通常愿意選擇浮動匯率，對它們來說，匯率變動的不確定性還是能夠忍受的。但對一些比較開放的小國，特別是金融市場淺薄的發(fā)展中國家，如果選擇浮動匯率，則匯率更加易于波動，也會更大程度地直接影響本國金融市場的穩(wěn)定和國際貿(mào)易的發(fā)展，故它們通常選擇釘住這些發(fā)達(dá)國家貨幣的固定匯率制，以防止匯率波動對本國經(jīng)濟的沖擊。目前一些發(fā)展中國家處于兩難境地，一方面希望釘住美元；另一方面必然受到美元幣值變動的影響。

　　由于美聯(lián)儲長期以來貨幣的發(fā)放過濫，導(dǎo)致全球流動性過剩。我國也是美元的主要輸入國，擁有大量的美元儲備，也是美元流動性過剩的國家。中國的流動性過剩很大一部分來自美元的流動性過剩，由于我國長期實行的是釘住美元的匯率制度，我國的外幣流動性過剩也來自美元的大量輸出，我國的外匯占款不斷增加，本國貨幣供給也不斷上升，面臨通貨膨脹的風(fēng)險。因此我們應(yīng)該積極應(yīng)對：

　　必須清楚地認(rèn)識到這種貨幣體系的安排在長期內(nèi)仍將存在。目前這樣的國際貨幣制度安排還將長期存在，少數(shù)發(fā)達(dá)國家貨幣主宰國際貨幣體系的格局并未改變，它們充當(dāng)國際貨幣的功能，引領(lǐng)國際貨幣體系。信用貨幣仍然是全球貨幣制度的基礎(chǔ)，各國信用約束仍然較弱，少數(shù)發(fā)達(dá)國家信用貨幣的擴張和流動性過剩問題會繼續(xù)存在。隨著中國不斷推進(jìn)改革開放，要不斷改革人民幣匯率制度和完善人民幣匯率的形成機制，爭取匯率變動的主動權(quán)。

　　必須提高人民幣的國際地位。在推動資本賬戶開放和匯率市場化的進(jìn)程中，要不斷推動人民幣的國際化，提升人民幣的國際地位，提高人民幣貨幣的國際競爭力。爭取擠進(jìn)國際化貨幣的行列，能夠在國際貿(mào)易和投資中發(fā)揮更大的作用，匯率制度不再釘住美元，而是更加彈性的浮動匯率制度，有利于更好隔絕外部的沖擊，實行獨立的貨幣政策。

　　建立金融風(fēng)險的預(yù)警機制。全球經(jīng)濟的一體化和金融市場的國際化，使得各國經(jīng)濟體更緊密的聯(lián)系在一起，我們要建立科學(xué)的預(yù)警體系，防止別國的風(fēng)險傳播到國內(nèi)。在當(dāng)今的國際貨幣體系下，沒有強制的貨幣制度的約束，各國的經(jīng)濟政策都追求自身的利益最大化，有內(nèi)在擴張的沖動，可能導(dǎo)致外在的溢出效應(yīng)，影響其他國家經(jīng)濟的穩(wěn)定，我們要積極預(yù)防。這正如在高速路上行駛的汽車，在你保證安全駕駛的條件下，還要防范別的車輛撞上你，積極防范外部風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，維持本國經(jīng)濟的安全。

　　積極爭取國際貨幣協(xié)調(diào)的主動性。如果美國貨幣擴張，我國通過貿(mào)易和投資可獲得美元儲備，美國可以獲得鑄幣稅。為了穩(wěn)定匯率，中央銀行必須干預(yù)外匯市場，這就會導(dǎo)致貨幣供給上升，流動性增加。為了防止經(jīng)濟過熱，中央銀行必須采取緊縮性的貨幣政策，所有的調(diào)控壓力全部落在我國中央銀行的頭上，而美國卻不需要采取任何政策措施，這是貨幣地位的不對等所導(dǎo)致的。在布雷頓森林體系下，每當(dāng)美元面臨危機，其他國家都采取相應(yīng)的政策，共同參與解決。因此我國人民幣升值和流動性過剩，除了我國應(yīng)該采取相應(yīng)的宏觀經(jīng)濟政策外，一些發(fā)達(dá)國家也應(yīng)該采取相應(yīng)的宏觀經(jīng)濟政策的協(xié)調(diào)，我國以后要積極爭取國際貨幣的協(xié)調(diào)。

　　我們要善于吸取歷史的經(jīng)驗教訓(xùn)。歷史是一面鏡子，要以史為鑒，防止歷史的覆轍重演。日本資產(chǎn)價格的泡沫和東南亞的貨幣危機，我們要積極吸取經(jīng)驗教訓(xùn)，在面臨宏觀金融風(fēng)險的時候，要科學(xué)決策，防范外部投機沖擊。

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