索羅斯“金融危機(jī)論”不切實(shí)際
作者:張明 133
美聯(lián)儲的緊縮貨幣政策能夠拯救全球金融市場和美國經(jīng)濟(jì)于水火之中嗎?市場尚處于觀望之際,曾經(jīng)的金融大鱷、今日的慈善名人索羅斯又在英國《金融時報》上給次級債危機(jī)的傷口上灑了一把鹽。他認(rèn)為本次危機(jī)是自第二次世界大戰(zhàn)結(jié)束之后,美元獲得世界性貨幣霸權(quán)以來,全球金融市場遭受的最嚴(yán)重危機(jī)。而這場危機(jī)將會動搖美元在國際貨幣體系中的統(tǒng)治根基。由此產(chǎn)生的政治緊張局勢,包括美國貿(mào)易金融保護(hù)主義的抬頭,將會把整個世界拖入衰退甚至無窮的黑暗。
索羅斯這次的判斷是否如他以前貨幣投機(jī)的眼光那么精準(zhǔn)?這是仁者見仁、智者見智的事情。然而在筆者看來,索羅斯準(zhǔn)確地剖析了次級債危機(jī)爆發(fā)的根源,然而對美國地位會因?yàn)檫@次危機(jī)而相對衰退的預(yù)言卻為時過早。美國和美元的實(shí)力的確有所削弱,然而當(dāng)今世界除美國和美元之外,沒有任何國家及其貨幣具備擔(dān)任全球領(lǐng)袖的能力甚至意愿。
簡言之,索羅斯認(rèn)為次級債危機(jī)爆發(fā)的主要原因包括:以抵押品價值變動為基礎(chǔ)的信貸狀況循環(huán)導(dǎo)致了資產(chǎn)價格泡沫的發(fā)生、政府對于資產(chǎn)價格泡沫破滅后不恰當(dāng)?shù)木戎鷮?dǎo)致了道德風(fēng)險的滋生以及虛假的"市場原教旨主義"、金融創(chuàng)新產(chǎn)品的復(fù)雜程度使得監(jiān)管機(jī)構(gòu)和評級機(jī)構(gòu)把風(fēng)險控制和風(fēng)險管理的重任拱手讓于金融機(jī)構(gòu)自身。這些觀點(diǎn)的確是一針見血、鞭辟入里的。
首先,導(dǎo)致資產(chǎn)價格泡沫的原因千差萬別,例如勞動生產(chǎn)率進(jìn)步造成的供給沖擊、人們對某種技術(shù)或資產(chǎn)未來的收益產(chǎn)生過分樂觀情緒而形成的"非理性繁榮"等。然而,經(jīng)濟(jì)學(xué)家對歷次重大資產(chǎn)價格泡沫的經(jīng)驗(yàn)研究發(fā)現(xiàn),泡沫的產(chǎn)生往往是由銀行信貸推動的。而在信息不對稱所導(dǎo)致的金融約束環(huán)境下,借款者需要依靠抵押品才能獲得貸款。而資產(chǎn)價格上升導(dǎo)致抵押品價值上升,使得借款者的凈資產(chǎn)價值提高,借款動機(jī)增強(qiáng);同時導(dǎo)致銀行對信貸資產(chǎn)的信用評級上升,刺激銀行加大信貸投放。反過來,信貸投放又導(dǎo)致資產(chǎn)價格進(jìn)一步上升。如此就形成了伯南克所謂的"金融加速器"機(jī)制:由于抵押貸款在總貸款中的比重較高,導(dǎo)致資產(chǎn)價格變動將通過抵押品價值變動導(dǎo)致銀行信貸增加,從而刺激資產(chǎn)價格的進(jìn)一步變動。這正是房地產(chǎn)市場繁榮導(dǎo)致次級抵押貸款市場繁榮的根源所在。
其次,在格林斯潘擔(dān)任美聯(lián)儲主席的幾十年中,形成了根深蒂固的"格林斯潘期權(quán)",即一旦金融市場發(fā)生危機(jī),為了避免危機(jī)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)(通貨膨脹和就業(yè))產(chǎn)生沖擊,美聯(lián)儲總是采用向市場注入流動性和降低聯(lián)邦基金利率的方式來救市。這種救助方式雖然能夠立桿現(xiàn)影地緩解危機(jī)強(qiáng)度,卻造成了兩大痼疾:一是市場上流動性存量不斷堆積,造成流動性過剩成為常態(tài),進(jìn)而使得美元疲軟成為常態(tài);二是單向的格林斯潘期權(quán)作為一種非對稱的激勵體系,滋生了道德風(fēng)險,鼓勵市場參與者進(jìn)行風(fēng)險更高的投資,因?yàn)橐坏┦袌霰辣P,總有政府進(jìn)來兜底,從而降低了高風(fēng)險投資的成本。從本次次級債危機(jī)爆發(fā)后發(fā)達(dá)國家政府的行動來看,他們依然奉"格林斯潘期權(quán)"為圭皋,向市場注入流動性和降息成為對抗危機(jī)的不二法門。然而迄今為止,市場化的3個月LIBOR和政策性的隔夜拆借利率的息差卻不斷拉大,表明解決流動性短缺的手段并不必然能緩解信貸緊縮。
再次,對金融創(chuàng)新產(chǎn)品的盲目追捧確實(shí)也埋下了次級債危機(jī)的種子?;谕还P次級抵押貸款,衍生出了MBS、CDO、CDO的平方、CDO的立方等理論上無窮層次的產(chǎn)品,這些產(chǎn)品被分拆出售給不同金融市場上的不同投資者。對于持有某種CDO的投資者而言,他甚至可能并不知道支持這種產(chǎn)品的最原始資產(chǎn)是什么!由于房地產(chǎn)市場繁榮導(dǎo)致次級債產(chǎn)品歷史違約率空前之低,故而歷史回報率空前之高,誘使機(jī)構(gòu)投資者甚至在沒完全清楚次級債產(chǎn)品的風(fēng)險涵義之前,就在資產(chǎn)組合中大量配置該種產(chǎn)品。而監(jiān)管機(jī)構(gòu)和評級機(jī)構(gòu)也在沒有完全理解該產(chǎn)品的復(fù)雜機(jī)理之前,就輕率地放行或給出高評級。整個市場對金融創(chuàng)新陷入了一種盲目崇拜和追捧的狂熱,導(dǎo)致次級債產(chǎn)品在全球范圍內(nèi)大行其道。
如前所述,次級債危機(jī)的確是對以抵押品為基礎(chǔ)的信貸方式、對格林斯潘期權(quán)、對金融創(chuàng)新的一種清算,這次危機(jī)因?yàn)榇驌袅巳A爾街金融機(jī)構(gòu)和美國房地產(chǎn)市場而顯得災(zāi)難深重。那么美元和美國經(jīng)濟(jì)是否會如索羅斯所言,在危機(jī)后一撅不振呢?
美國的確可能因?yàn)榇渭墏C(jī)而陷入衰退,美元的確可能在全球央行和投資者的拋售狂潮下跌跌不休。然而,只要我們沿著這一觀點(diǎn)進(jìn)行一次思維試驗(yàn),就可以發(fā)現(xiàn)這一猜想不過是不切實(shí)際的空談。假定美元的霸權(quán)地位不在,誰能夠承擔(dān)其領(lǐng)袖地位呢?歐元嗎?至少在歐盟東擴(kuò)趨勢尚未結(jié)束,核心國家還對如何整合后進(jìn)國家抓耳撓腮之前,結(jié)構(gòu)性改革的滯后將會妨礙歐元成為全球貨幣。日元嗎?只要日本政府依然奉行日元低估政策,仍執(zhí)著于掩蓋歷史問題而缺乏長期合作之眼光,日元便仍只能居于東亞一隅。金磚四國嗎?他們高企的增長率背后仍隱藏著一系列制約可持續(xù)發(fā)展的經(jīng)濟(jì)政治問題,先成為發(fā)達(dá)國家是更切合實(shí)際的發(fā)展策略。多極貨幣嗎?請牢記金德爾伯格的箴言,沒有一個霸權(quán)國家的國際貨幣體系將重演1920-30年代的黑暗時代。因此,盡管美國經(jīng)濟(jì)和美元可能在次級債危機(jī)打擊下傷痕累累,然而它在全球經(jīng)濟(jì)和國際貨幣體系中的地位在可預(yù)見的未來還是難以動搖。至少,沒有任何一個國家有能力也有意愿象美國那樣,向全球商品和服務(wù)開放市場,敢于承擔(dān)長期的經(jīng)常賬戶逆差,敢于通過赤字消費(fèi)來透支未來。全球霸主的氣魄,就像貴族的氣質(zhì)一樣,在短期內(nèi)是抄襲和復(fù)制不來的。
?。ㄗ髡邽橹袊鐣茖W(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所博士)
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